Слияние и поглощение компаний (от англ. mergers acquisitions, сокращенно M&A) — это тип сделок, при которых акционеры одного юридического лица получают контроль над акциями второго. Обычно оно используется при консолидации предприятий одной отрасли или при вертикальной интеграции для увеличения своего присутствия на рынке, и, как следствие, для максимизации прибыли. Слияние и поглощение компаний часто приводит к нарушению требований законодательства, регулирующего конкуренцию, и требует согласования в антимонопольных органах.
Слияние и поглощение компаний — цели и эффективность процедуры
Немного статистики, только в 2018 году в мире было заключено 12,7 тыс. сделок M&A (слияние и поглощение) на общую сумму в $3,35 трлн (цифры приводятся агентством Dealogic).
Мотивы слияний и поглощений могут быть различными:
- получение большего объема рынка;
- увеличение экономического влияния;
- эффект синергии;
- экономия на расходах за счет масштабирования;
- устранение с рынка ключевых конкурентов.
Это основные цели, но не всегда они бывают настолько очевидными.
Слияние и поглощение компаний иногда производится в технических целях, например, для реструктуризации задолженности, погашения ее путем слияния в одном лице должника и кредитора. Реструктуризация через слияние, поглощение позволяет прекратить заемное обязательство.
Слияние и поглощение компаний — типы
Типы слияний и поглощений можно разделить на 2 группы:
- с реорганизацией;
- без реорганизации.
В чистом виде слияние или поглощение должно завершаться реорганизацией. С точки зрения гражданского права в результате такой сделки M&A «компания-цель» перестает существовать как юридическое лицо.
При поглощении она присоединяется к компании-покупателю, при слиянии объединяются активы обеих компаний и возникает одно новое юридическое лицо. Соответственно, можно выделить два глобальных этапа совершения сделки:
- приобретение акций;
- корпоративные мероприятия по слиянию или присоединения.
На практике второй этап не всегда выражается в чистом виде, как реорганизация. Иногда приобретаемая компания остается дочерней по отношению к покупателю, сделка все равно будет относится к типу M&A и рассматриваться именно с этой точки зрения.
Практически никогда реорганизация не становится этапом трансграничных сделок.
Такие сделки обычно длятся от полугода и более, иногда до нескольких лет. Требуют огромных временных, человеческих и финансовых ресурсов. Особенно на стадии согласований и корпоративных процедур.
Поэтому цели, которые ставят перед собой инициаторы должны быть значимыми, сделка должна принести существенную прибыль, невзирая на объем затраченных средств.
Интересно, что слияние и поглощение компаний может быть интересным инвестору, вложившему средства в акции компании-цели или покупателя.
Обычно, когда информация о планируемой покупке выходит на рынок с указанием приблизительной цены сделки, стоимость акций обоих участников растет на завышенных ожиданиях.
Оценка слияний и поглощений и полученного экономического эффекта объективно может производится на ранее, чем через три года после завершения сделки, только тогда можно в полной мере оценить результат синергии.
Риски слияний и поглощений
Планируя слияние и поглощение компаний необходимо тщательно просчитывать не только потенциальные выгоды, но и риски. Обычно этим занимается инвестиционное подразделение компаний, часто при помощи привлеченных консультантов.
Среди наиболее ожидаемых рисков слияния и поглощения:
- Неправильный выбор стратегии.
При формировании стратегии можно неверно определить компанию-цель. Например, недооценить сложность получения согласований у регулятора. Часто покупатель неправильно оценивает объем инвестиций, необходимых для того, чтобы получить необходимый синергетический эффект.
- Неправильная оценка капитализации.
Бывают случаи, когда после завершения реорганизации капитализация акции новой компании оказывается ниже, чем при сложении капитализаций акций юридических лиц до слияния.
- Финансовые риски.
Они могут быть разнообразными, это и невозможность привлечь финансирование сделки, и его высокая стоимость и необходимость выкупить акции у миноритарных акционеров.
- Инфраструктурные риски.
Часто они связаны с невозможностью быстро совместить технологические процессы, с сопротивлением менеджмента и трудового коллектива.
- Внешние риски.
Чаще всего относятся к группе политических. На транснациональном уровне этот тип рисков может выразиться в применении разного рода санкций.
Чтобы избежать этих рисков, стоит привлекать к проведению сделок M&A специалистов, которые смогут оценить возможные риски и составить несколько стресс-сценариев развития событий.
Риски при заключении сделок M&A оцениваются, исходя из разных принципов. Обычно каждый из них получает оценку исходя из актуальности его реализации и из объема ущерба, который может понести компания при его наступлении.
Далее возникает необходимость провести мероприятия по риск-менеджменту, уменьшая вероятность реализации и тяжесть последствий. Эффективность слияния и поглощения всегда зависит от качества оценки рисков.
Слияние и поглощение компаний — планирование сделки M&A
Российский рынок слияний и поглощений достаточно активен. Причем в последние годы его особенностью становится то, что к ключевым игрокам относятся государственные банки и корпорации.
Крайне велика инвестиционная активность Сбербанка, группы ВТБ, корпорации Ростехнологии которой не так давно удалось консолидировать 100% акций АвтоВАЗа. Соответственно, их стратегия определяется государственной экономической политикой, направленной на структурирование определенных рынков и отраслей.
Частные игроки также активны, но в финансовом выражении объем сделок меньше, чем слияние и поглощение компаний с государственным участием.
Несколько снизился объем трансграничных сделок, это связано с режимом санкций и общим снижением свободных средств в экономике в связи с пандемией.
Различается динамика и по отраслям, в 2020-21 годах наиболее оживлен рынок ИТ-бизнеса, способного обеспечить высокий уровень рентабельности. Исходя из этих факторов происходит разработка стратегии конкретной сделки.
Виды стратегий проведения сделок M&A
Слияние и поглощение компаний обычно производится исходя из следующих видов стратегий:
- отраслевой;
- вертикально ориентированной.
В первом случае компания-цель выбирается в той же отрасли, в которой работает покупатель. Стратегия направлена на расширение присутствия на рынке, на увеличение своего влияния.
При слиянии и поглощении, отрасли могут выбираться по разным принципам, в том числе, смежные.
Вертикально ориентированная стратегия основана на покупке поставщиков. Например, предприятие автомобильной промышленности может приобрести производителя чипов, необходимых для систем управления автомобилей или ИТ-компанию, создающую программное обеспечение для работы автопилотов.
При разработке стратегии необходимо решить следующие вопросы:
- планируется ли длительное развитие бизнеса или фиксируется некая дата реализации актива или же он будет реализован при достижении акциями нового юридического лица определенного уровня капитализации;
- будет ли сделка единичной или окажется звеном в цепи аналогичных, направленных на укрупнение присутствия на рынке;
- каким образом будет осуществляться оперативное управление приобретенными активами.
Без получения ответов на эти вопросы стратегия окажется неполной, не всегда приводящей к успешному результату.
Подразделение компании, ответственное за разработку стратегии, обычно действует по следующему алгоритму:
- Выбор компании-цели или нескольких компаний, работающих в смежных отраслях;
- Определение ключевых финансовых показателей, обуславливающих необходимость сделки и ее планируемый результат – NPV (чистая приведенная стоимость, Net present value), показатель дает понять, сколько будет стоит приобретаемый актив через определенный период времени с учетом инфляции и ряда понижающих коэффициентов, и IRR (внутренняя норма доходности, Internal Rate of Return), показатель определяет действительный уровень доходности в процентах;
- Определение источников финансирования (собственные средства, банковский кредит, размещение облигационного займа);
- Проведение внутренних корпоративных процедур, направленных на одобрение планируемой сделки, например, согласование ее Советом директоров с учетом одобрения и требуемого бюджета;
- Получение необходимых согласований;
- Выбор финансового или инвестиционного консультанта;
- Проведение аудита (Due Diligence);
- Оценка актива независимым оценщиком (при необходимости);
- Подготовка документов;
- Проведение сделки – подписание документов, проведение оплаты, перерегистрация акций;
- Обязательный выкуп акций миноритариев (если необходим);
- Реорганизация (если предусмотрена).
Последовательность этапов практически не меняется, но некоторые из них можно исключить. Структура слияний и поглощений с точки зрения выстраивания сделки обычно усложнена, в ней присутствуют гаранты, финансовые посредники, банки, в которых происходит депонирование средств.
Иногда банк становится самостоятельным участником сделки слияния и присоединения компаний, получая часть приобретаемого пакета в качестве платы за предоставление финансовых услуг.
Что такое трансграничная сделка приобретения активов? Сложности и риски при проведении трансграничных сделок слияния и поглощения
Далеко не всегда слияние и поглощение компаний происходит только в национальных масштабах, достаточно часто встречаются трансграничные сделки. Ими может быть приобретение российским бизнесом предприятия за рубежом, приобретение иностранной фирмой АО в России. Это может быть и просто сделка поглощения, при которой в качестве акционеров с сторон договоры выступают организации с зарубежной инкорпорацией.
Все эти случаи вызывают необходимость в регулировании при помощи иностранного, как правило, английского права. Чтобы понять, что такое трансграничная сделка приобретения активов, можно привести примеры.
Например, покупка «Русалом» старейшего в Германии алюминиевого завода Aluminium Rheinfelden. Интересно, что целью приобретения оказались только принадлежащие заводу патенты, при помощи которых планировалось модернизировать производственные процессы «Русала». Это говорит о том, что цели слияний и поглощений могут быть абсолютно разными.
Регулирование иностранным, английским правом и внутренним законодательством двух и более стран – это не основное отличие от внутренних сделок, существуют и такие:
- необходимость привлечения иностранных юридических компаний-регистраторов, часто без них оформить сделку невозможно;
- четко установленный перечень документов по сделке, которые регулируются английским правом, это Share purchase agreement (SPA) – аналог договора купли-продажи и Shareholders agreement (SHA), соглашение акционеров;
- практически обязательное участие в структурировании сделки инвестиционных консультантов, гонорар которых достаточно высок, часто выражается в процентах от цены сделки, что обуславливает высокий уровень трансакционных издержек, комиссий и фиксированных плат за сопровождение этапов M&A;
- усложненная система гарантий для выполнения сделки, привлечение посредников и медиаторов, контролирующих выполнение обязательств сторонами;
- практическая невозможность заверить сделку реструктуризацией в форме слияния или присоединения, приходится ограничиваться просто владением акций (для российских резидентов).
Для построения собственной стратегии необходимо знать основные виды трансграничных сделок M&A, это:
- приобретение акций компании-цели у частных лиц и компаний;
- приобретение только активов компании-цели, иногда путем создания совместного предприятия;
- участие в приватизации активов, производимых иностранными государствами.
Риски трансграничных сделок M&A
Трансграничные сделки M&A имеют свой собственный перечень рисков.К названным выше основным рискам добавляются:
- валютный.
Неустойчивый курс национальной валюты может сделать стоимость приобретения существенно выше;
- трансфетный.
Приобретение иностранных активов может попасть под валютное регулирование на моменте перевода средств через границу;
- коммуникационный.
Различие национальных менталитетов иногда приводит к тому, что нормы договоров понимаются сторонами по-разному и это приводит к корпоративным конфликтам;
- внутриполитический.
Уже подготовленная и почти завершенная сделка может быть произвольно остановлена правительством страны в целях защиты интересов национального бизнеса;
- риск «кота в мешке».
Проводя аудит иностранного актива до поглощения можно не выявить риски, специфические для данной страны. Но этот риск можно минимизировать, выбрав опытного инвестиционного консультанта.
В последнем случае английское право предлагает непростой механизм регулирования и снижения уровня рисков. Так называемые гарантии продавца, Reps and Warranties.
Условия Reps and Warranties. договоров купли-продажи обязывают продавца компенсировать финансовый ущерб, который выявится в течении определенного временного периода после закрытия сделки. Если он связан с теми рисками, которые не могли быть выявлены при проведении аудита актива.
Иногда возникают и ограничения по субъектному составу сделок M&A с иностранным элементом. В некоторых странах не приветствуется ситуация, когда стороной сделки выступает компания с регистрацией в офшорных зонах. Вышеуказанные проблемы слияний и поглощений должны предусматриваться уже на этапе разработки стратегии.
Регулирование слияний и поглощений
Слияние и поглощение компаний обычно происходят как обычная сделка купли-продажи акций в случае поглощения, затем выражаемая в форме присоединения, и в виде реорганизации компаний в форме слияния.
Реорганизация регулируется соответствующими нормами ГК РФ и Закона «Об акционерных обществах», купля-продажа – также ГК РФ, но не все так просто.
Как правило, на такие сделки распространяются и нормы антимонопольного законодательства, призванного предотвратить излишнюю концентрацию активов одной отрасли в руках одного владельца.
Соответственно, можно назвать ключевые нормативно-правовые акты, регулирующие сделки слияния и присоединения компаний:
- Гражданский кодекс РФ;
- закон «Об акционерных обществах» №208-ФЗ (ст.ст. 15-17 в части регулирования реорганизации, ст. 84.2 в части регулирования обязательного выкупа акций у миноритарных акционеров);
- закон «О защите конкуренции» №135-ФЗ (ст.ст. 126.1-129).
- Иные нормативно-правовые акты, которые связаны с проведением сделок M&A.
Как говорилось выше, часть сделок с иностранным элементом на стадии купли-продажи акций может регулироваться английским правом. Так же стоит отметить, что определенные действия, совершаемые в ходе консолидации акций, согласовывает ЦБ РФ.
Если в России согласие на совершение сделок M&A выдает ФАС РФ, за рубежом за их согласование отвечают ведомства различного уровня.
Так, уже упомянутая покупка алюминиевым холдингом Дерипаски завода в Германии одобрялось на уровне федерального правительства.
Сложность в получении одобрения регулятором
Законодательство многих стран содержит ограничения на приобретение иностранцами активов в важнейших отраслях и согласования сделок иногда занимают годы.
Вероятность получения положительного решения регулятора в России часто зависит от того, в какой плоскости совершается сделка.
Если в горизонтальной – приобретается компания в той же отрасли и возрастает концентрация, снижается конкуренция и повышается риск манипулирования ценами на продукцию, согласие бывает получить сложно.
В случае, когда происходит вертикальная интеграция, приобретаются поставщики или происходит расширение линейки продукции регулятор с большей охотой даст разрешение.
Примером, когда регулятор отказал в согласовании может быть ситуация, когда в 2004 году прошла приватизация оператора железнодорожных вагонов «СГ-транс».
ФАС РФ отказал в разрешении на их приобретении компании «Роснефть», так как на тот момент она уже имела в собственности значительный парк вагонов.
Ранее процесс слияния и поглощения требовал или уведомления ФАС РФ или предварительного согласования, что иногда было затруднено.
Например тем, что регулятор требовал обязательного раскрытия всех конечных бенефициариев – физических лиц, на что были согласны не все бизнесмены.
С 2019 года ситуация немного изменилась по субъектному составу лиц, попадающих под требования о согласовании, она стала менее существенным фактором, влияющим на стратегии.
Последние 2 года изменения в 135-ФЗ (закон о конкуренции), направленные на увеличение финансового порога цены сделки, после которого требуется согласование, привело к тому, что в 50 раз снизилось число M&A, на совершение которых требуется получить предварительное согласование.
Сейчас под обязательное предварительное согласование попадают только сделки слияния и поглощения компаний, которые имеют активы свыше 7 млрд руб., а стоимость приобретаемого актива составляет свыше 400 млн руб.
Таких с 2019 года насчитывается не более 1000 по всей стране ежегодно. При этом необходимость согласования распространяется на сделки, совершаемые в национальной юрисдикции и на сделки с иностранным участием.
При этом стоит отметить, что кроме формальных согласований ФАС РФ существуют и другие их типы. Так, если стороной сделки выступает организация с государственным участием, на ее совершение требуется получить директиву от курирующего министерства или Росимущества. Часто решение о выдаче таких директив принимается на уровне Правительства РФ.
Слияние и поглощение компаний — примеры M&A
Российская экономическая история последних десятилетий предлагает удачные и неудачные примеры сделок M&A. Рассмотрим сделки, когда удавалось и не удавалось достичь поставленных для совершения слияния и поглощения компаний целей.
Чистые и успешные сделки достаточно редки, чаще проблемы разного уровня сложности начинают возникать уже после завершения.
Примеры не совсем неудачных сделок M&A
В качестве примера такой ситуации можно привести приобретение в 2008 году ОАО «Криогенмаш», производителя воздухоразделительных установок для металлургии (г.Балашиха) Газпромом (Газпром банком) у группы «Промсвязькапитал».
В 2010 г. ФНС доначислила «Криогенмашу» за 2005–2008 гг. налогов на 700 млн руб. и более 300 млн пеней и штрафов.
«Была создана схема по уклонению от уплаты налогов с целью хищения и легализации денег», — сообщала пресса.
Газпрому удалось в конечном итоге восстановить финансовое состояние завода, но цена сделки в итоге оказалась существенно выше чем предполагалось изначально.
Изучая российский опыт, следует учитывать, что внутренний рынок слияний и поглощений имеет свои особенности. Часто сделка является завершающим этапом длительного корпоративного конфликта.
Так, «Промсвязькапитал» приобрел пакет акций ОАО «Криогенмаш» у ОАО «Новолипецкий металлургический комбинат» в результате длительного корпоративного конфликта, и затем смог консолидировать 100% акций.
Эта сделка вошла в историю российского корпоративного права как отражение такой стратегии ведения конфликтов как «Белый рыцарь».
Она отражает ситуацию, когда предприятие-цель пытаются поглотить, но ему на помощь приходит другой рыночный субъект, приобретающий акции и вступающий во взаимодействие с первоначальным покупателем.
Примеры успешных сделок M&A
Среди наиболее успешных в России можно назвать следующие сделки слияния и поглощения:
Приобретение группой «САФМАР» «Эльдорадо», «М.Видео» и MediaMarkt. Не проводя реорганизации, удалось создать холдинг, контролирующий существенную часть российского рынка ритейла в сфере электроники.
Три последовательные сделки реализовывали тщательно разработанную стратегию поглощения по отраслевому признаку. Первые две были закрыты в декабре 2016, третья – в августе 2018.
Общая стоимость приобретений превысила 2 миллиарда долларов, покупались не только компании, но и доли рынка, пул покупателей, бренды и недвижимость: собственная и арендованная. На протяжении последних лет холдинг демонстрирует устойчивый рост доходов.
Создание группой ВТБ собственного сельскохозяйственного кластера. Государственный банк выступал агентом по структурировании отрасли, последовательно приобретая активы, у которых было необходимо сменить собственника.
В течении нескольких лет банк приобрел:
- 49% в АО «Объединенная зерновая компания»;
- 100% зернового трейдера «Мирогрупп»;
- акции Новороссийского морского порта;
- акции ПАО «Новороссийский комбинат хлебопродуктов»;
- контрольный пакет оператора железнодорожных вагонов «Русагротранс»;
- акции ряда других компаний, работающих на этом рынке.
Держателем пакетов стало специально созданное для этих целей юридическое лицо «Деметра-Холдинг». Лицо представляло собой вертикально интегрированный холдинг, обеспечивающий полный цикл сопровождения от производства зерна до экспорта.
Далее была реализована стратегия выхода из сделки при достижении максимальной капитализации актива. Менее 50% «Деметра-Холдинг» было продано российским инвесторам.
ВТБ сохранил со собой контрольный пакет в бизнесе и максимизировал прибыль. Стоимость сделки не раскрывалась, но было отмечено, что она была денежной и прибыльной.
Приведенные успешные примеры слияния и поглощения показывают, что наиболее успешными оказываются последовательно реализуемые стратегии консолидации активов в отрасли, представляющие собой цепь взаимосвязанных сделок. Именно этот тип слияний и поглощений компаний способен принести максимальный экономический эффект.
Пример сделки слияния и поглощения с целью реструктуризации задолженности
Любопытным примером проведения сделки слияния и поглощения компаний в целях реструктуризации задолженности может стать сделка обмена активами между СУЭК и «РусГидро».
СУЭК в результате сделки получил акции Приморской ГРЭС и Лучегорского угольного разреза, усилив свое энергетическое присутствие на Дальнем Востоке.
«Русгидро» при помощи обмена активами удалось решить проблему накопившихся задолженностей Дальневосточной генерирующей компании. Сделка обсуждалась и согласовывалась на уровне Правительства РФ, которое, конечно, не имеет формальных полномочий на согласование сделок, но оно выступило в качестве гаранта выполнения обязательств обеими сторонами.
В итоге СУЭК получил консолидацию активов и эффект от синергии, «Русгидро» удалось снизить финансовую нагрузку на баланс ДГК, улучшить ее финансовые показатели, избавившись при этом от непрофильных активов.
Разрабатываем Стратегии для собственников бизнеса в целях оптимизации группы компаний, решения нестандартных задач и продажи активов. Оказываем услуги по сопровождению сделок M&A, управлению непрофильными активами и проектами в целом.
